吉恩鎳業(yè)主要建設(shè)項(xiàng)目進(jìn)展較為緩慢：其中，募集資金投入的2,000噸羰基鎳項(xiàng)目仍未投入使用，預(yù)計(jì)4季度才能進(jìn)入試生產(chǎn)。另外，公司計(jì)劃投資的1.5萬(wàn)噸高冰鎳熔煉設(shè)備改造項(xiàng)目進(jìn)展也低于預(yù)期，*快將于2008年下半年才能投產(chǎn)，這低于我們前期預(yù)計(jì)的2008年初。

　　硫酸鎳的價(jià)格上漲嚴(yán)重滯后于鎳價(jià)：硫酸鎳在國(guó)內(nèi)主要用于電池和電鍍等行業(yè)。雖然今年來(lái)國(guó)內(nèi)鎳價(jià)已由12.3萬(wàn)元上漲到30.3萬(wàn)元，漲幅達(dá)146％，但由于下游用戶承受能力有限，同期國(guó)內(nèi)硫酸鎳價(jià)格僅由3.25萬(wàn)元上漲到4.79萬(wàn)元，漲幅為47％。這種狀況在3季度仍沒(méi)有明顯改觀，而且硫酸鎳和電解鎳之間的價(jià)差仍呈上升趨勢(shì)。加上銷售有所滯后，使得G吉恩上半年的盈利表現(xiàn)低于市場(chǎng)預(yù)期。我們已將公司2006年和2007年的每股盈利分別由1.34元和1.21元下調(diào)至0.96元和1.19元，下調(diào)幅度各為28.4％和1.6％。

　　供應(yīng)短缺推高了鎳價(jià)：今年以來(lái)，對(duì)不銹鋼的旺盛需求也增加了對(duì)金屬鎳的需求，但全球主要鎳生產(chǎn)商的產(chǎn)量卻明顯低于預(yù)期。世界金屬統(tǒng)計(jì)局（WBMS）認(rèn)為上半年全球鎳市場(chǎng)供需缺口為38,000噸。全球報(bào)告的鎳庫(kù)存較去年同期大約下降27,000噸。需求的大幅增加已經(jīng)供應(yīng)的緊張推動(dòng)國(guó)際、國(guó)內(nèi)鎳價(jià)屢創(chuàng)歷史新高。雖然不銹鋼價(jià)格也在上漲，但漲幅仍低于鎳價(jià)的漲幅，不銹鋼生產(chǎn)企業(yè)正面臨著較大成本壓力。而隨著國(guó)內(nèi)太鋼、寶鋼、酒鋼等不銹鋼冷軋項(xiàng)目的陸續(xù)投產(chǎn)，預(yù)計(jì)短期鎳價(jià)難以明顯回落。

　　公司主要建設(shè)項(xiàng)目進(jìn)展較為緩慢

    為進(jìn)一步了解吉恩鎳業(yè)在建及擬建項(xiàng)目進(jìn)展情況，我們于上周對(duì)公司進(jìn)行了調(diào)研。從調(diào)研中了解到，公司主要在建及擬建項(xiàng)目的建設(shè)進(jìn)展較為緩慢，并均低于我們前期的預(yù)期。這包括：

　　1）2,000噸羰基鎳項(xiàng)目。該項(xiàng)目為公司2004年上市時(shí)的募集資金項(xiàng)目。原計(jì)劃采用高壓羰基法技術(shù)，并計(jì)劃于2005年內(nèi)達(dá)產(chǎn)。2005年初，出于產(chǎn)品質(zhì)量以及穩(wěn)定性考慮，公司決定改用更為先進(jìn)的加拿大CVMR公司常壓羰基法技術(shù)。

　　設(shè)備安裝已在今年初完成。之后，公司決定對(duì)設(shè)備進(jìn)行改善，以實(shí)現(xiàn)高冰鎳直接生產(chǎn)羰基鎳。同時(shí)，公司又建設(shè)了羰基鐵項(xiàng)目，并與羰基鎳產(chǎn)品共用一套氮?dú)庋b置，這延遲了羰基鎳的投產(chǎn)時(shí)間。加上今年下半年以來(lái)鎳價(jià)大幅上漲，而羰基鎳價(jià)格的漲幅低于鎳價(jià)漲幅，公司對(duì)羰基鎳生產(chǎn)的啟動(dòng)較為謹(jǐn)慎。目前，公司100噸羰基鐵項(xiàng)目已開始試生產(chǎn)，因此我們預(yù)計(jì)羰基鎳項(xiàng)目可望在10月份進(jìn)行帶料試車，并在年內(nèi)生產(chǎn)出產(chǎn)品。

　　2）1.5萬(wàn)噸高冰鎳熔煉設(shè)備改造項(xiàng)目，項(xiàng)目的進(jìn)展也較為緩慢。該項(xiàng)目計(jì)劃總投資5.6億元，引進(jìn)一套奧氏麥特熔煉爐生產(chǎn)線，以降低能耗，并提高冶煉回收率。該項(xiàng)目為吉林老工業(yè)基地第二批工業(yè)國(guó)債項(xiàng)目，并享受國(guó)債貼息。公司預(yù)計(jì)項(xiàng)目將在明年開始施工，并于2008年下半年投產(chǎn)。這低于我們前期預(yù)計(jì)的投產(chǎn)日期2008年初。

　　另外，控股股東吉林昊融有色金屬集團(tuán)公司已于2005年底完成改制，搭建了由吉林省國(guó)資委、ＣVMR公司、廣東佛山華創(chuàng)以及企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理層構(gòu)成的股權(quán)結(jié)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)了產(chǎn)權(quán)多元化。集團(tuán)公司還承擔(dān)了牽頭整合吉林省內(nèi)有色金屬資源的重任，重組并控股了赤柏松銅鎳礦，改組為通化吉恩鎳業(yè)有限公司；收購(gòu)控股了破產(chǎn)后的大黑山鉬礦和四平銀礦，成立了吉林大黑山鉬業(yè)有限公司、四平昊融銀業(yè)有限公司。其中，赤柏松銅鎳礦保有鎳金屬量約為5萬(wàn)噸，這基本與吉恩鎳業(yè)目前擁有的兩座鎳礦的金屬儲(chǔ)量相當(dāng)。我們預(yù)計(jì)未來(lái)赤柏松銅鎳礦的資產(chǎn)有望置入上市公司。

    硫酸鎳的價(jià)格上漲嚴(yán)重滯后于鎳價(jià)

    吉恩鎳業(yè)主要生產(chǎn)鎳鹽產(chǎn)品，這包括硫酸鎳、氫氧化鎳、氫氧化亞鎳和氯化鎳等，其中，硫酸鎳是*主要產(chǎn)品，公司本部和新鄉(xiāng)吉恩鎳業(yè)公司均有生產(chǎn)。目前，公司是國(guó)內(nèi)*大的硫酸鎳生產(chǎn)商，2005年銷售硫酸鎳2萬(wàn)噸，約占國(guó)內(nèi)30％的市場(chǎng)份額。另外，公司控股的重慶吉恩鎳業(yè)有限公司還生產(chǎn)電解鎳。 

    硫酸鎳在國(guó)內(nèi)主要用于電池和電鍍行業(yè)。與電解鎳的主要用戶不銹鋼企業(yè)不同，硫酸鎳下游用戶承受價(jià)格上漲的能力較為有限。我們注意到，截至今年8月底，國(guó)內(nèi)鎳價(jià)已從年初的12.3萬(wàn)元上漲到30.3萬(wàn)元，漲幅達(dá)146％；但同期國(guó)內(nèi)硫酸鎳價(jià)格僅從年初3.25萬(wàn)元上漲到4.79萬(wàn)元，漲幅僅為47％。 


    由于硫酸鎳價(jià)格的漲幅嚴(yán)重滯后于鎳價(jià)漲幅，使得國(guó)內(nèi)硫酸鎳企業(yè)外購(gòu)鎳精礦生產(chǎn)硫酸鎳，還不如生產(chǎn)精鎳來(lái)得劃算。因此，至少在今年上半年，國(guó)內(nèi)硫酸鎳生產(chǎn)企業(yè)并沒(méi)有從鎳價(jià)的上漲中明顯獲益。而且，這種狀況在3季度仍沒(méi)有明顯改觀，硫酸鎳和電解鎳之間的價(jià)差仍在呈上升趨勢(shì)。

　　今年以來(lái)，不銹鋼需求較為強(qiáng)勁

    不銹鋼是金屬鎳的*重要消費(fèi)領(lǐng)域。目前，全球約三分之二的鎳用于不銹鋼的生產(chǎn)。不銹鋼具有抗腐蝕的耐高溫的特性，加上使用壽命長(zhǎng)，并可回收利用，因此被廣泛應(yīng)用于工業(yè)生產(chǎn)及消費(fèi)的各個(gè)領(lǐng)域。1990年以來(lái)，全球不銹鋼消費(fèi)量以年均6%的速度增長(zhǎng)，是同期鋼鐵增長(zhǎng)速度的兩倍。2000年以來(lái)，中國(guó)的不銹鋼消費(fèi)明顯加速，隨著居民消費(fèi)水平的提高，中國(guó)不銹鋼表觀消費(fèi)量由2000年的173萬(wàn)噸增加至2005年的522萬(wàn)噸，年均復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)24.7%。同期，國(guó)家還出臺(tái)了鼓勵(lì)不銹鋼行業(yè)發(fā)展的政策，這使得國(guó)內(nèi)不銹鋼產(chǎn)能也迅速增加。 

    2004年，在全球經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁復(fù)蘇的帶動(dòng)下，當(dāng)年全球不銹鋼產(chǎn)量大幅增長(zhǎng)7.6％。

　　但2005年下半年，由于不銹鋼價(jià)格持續(xù)低迷，全球主要企業(yè)被迫聯(lián)合減產(chǎn)，使得當(dāng)年不銹鋼產(chǎn)量與2004年相比還略微下降1％。今年以來(lái)，全球經(jīng)濟(jì)再度表現(xiàn)強(qiáng)勁，受益于航空、能源和建筑領(lǐng)域?qū)Σ讳P鋼的旺盛需求，不銹鋼價(jià)格開始走出低谷。國(guó)際不銹鋼論壇（ISSF）5月份時(shí)曾預(yù)測(cè)，2006年全球不銹鋼產(chǎn)量將達(dá)到2,640萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)8.6％。其中亞洲的不銹鋼產(chǎn)量將強(qiáng)勁增長(zhǎng)，尤其是中國(guó)。ISSF同時(shí)預(yù)測(cè)2007年全球不銹鋼產(chǎn)量仍將會(huì)保持增長(zhǎng)，雖然增速可能會(huì)放緩到5％左右。 


    據(jù)中國(guó)特鋼協(xié)會(huì)不銹鋼分會(huì)預(yù)計(jì)，今后幾年中國(guó)不銹鋼產(chǎn)能將按年均35%的速度增長(zhǎng)。冷軋方面，2006年將會(huì)新增冷軋不銹鋼產(chǎn)能約86萬(wàn)噸。2007年，隨著太鋼150萬(wàn)噸不銹鋼工程冷軋部分、寶鋼不銹分公司冷軋不銹帶鋼60萬(wàn)噸項(xiàng)目和酒鋼不銹鋼冷軋工程60萬(wàn)噸一期生產(chǎn)線的投產(chǎn)，新增產(chǎn)能將超過(guò)230萬(wàn)噸。

　　熱軋方面，據(jù)統(tǒng)計(jì)2005年國(guó)內(nèi)主要熱軋不銹鋼產(chǎn)能383萬(wàn)噸，至2007年將形成730萬(wàn)噸的生產(chǎn)能力。 

    供應(yīng)短缺推高了鎳價(jià)

    不銹鋼產(chǎn)量的增長(zhǎng)也增加了對(duì)金屬鎳的需求。目前，300系不銹鋼中的主要產(chǎn)品304系列中含鎳8％。另一方面，全球主要鎳生產(chǎn)商的產(chǎn)量卻明顯低于預(yù)期。

　　這包括：

　　1）全球第二大鎳生產(chǎn)商加拿大Inco公司旗下的Voisey’s Bay工廠由于勞資協(xié)議談判破裂，于7月底開始罷工。該冶煉廠年產(chǎn)精煉鎳54,000噸。

　　2）由于Murrin Murrin鎳項(xiàng)目的酸廠遇到問(wèn)題，Minera資源公司于7月中旬再次削減2006年該鎳產(chǎn)量計(jì)劃，由此前的3.4～3.6萬(wàn)噸下調(diào)至3.1～3.3萬(wàn)噸。這是該公司的二次下調(diào)鎳產(chǎn)量計(jì)劃。5月份該公司曾將產(chǎn)量計(jì)劃由3.6萬(wàn)噸下調(diào)至3.3～3.6萬(wàn)噸。

　　3）今年上半年，Sherrit International的鎳銷售量比上年同期下降26%，第二季度比*季度下降13%，至3,720噸，主要由于“加工瓶頸”。

　　4）BHP公司證實(shí)，今年上半年公司位于昆士蘭的QNI工廠鎳產(chǎn)量出現(xiàn)了下降。

　　眾多毫不相關(guān)的問(wèn)題導(dǎo)致第二季度的產(chǎn)量降至僅4,300噸，比上年同期減少了52%，比*季度減少了39%。而且，生產(chǎn)還在繼續(xù)受到影響。 


    今年以來(lái)對(duì)不銹鋼需求的旺盛增長(zhǎng)以及鎳庫(kù)存的持續(xù)下降，使得國(guó)際、國(guó)內(nèi)鎳價(jià)持續(xù)高企。進(jìn)入6月份，隨著多家鎳生產(chǎn)商面臨罷工以及停產(chǎn)的威脅，加上投機(jī)資金的推動(dòng)，鎳價(jià)更是大幅上漲，并從18,000美元/噸一路上漲到*高達(dá)35,000美元/噸。短短兩個(gè)月的漲幅接近一倍。目前，LME當(dāng)月期對(duì)3月期價(jià)格升水也大幅上升，*多時(shí)超過(guò)5,000美元/噸。表明現(xiàn)貨供應(yīng)緊張的狀況仍在加劇。

　　根據(jù)世界金屬統(tǒng)計(jì)局（WBMS）的*新數(shù)據(jù)，2006年上半年全球精煉鎳產(chǎn)量增加2.3%至662,000噸，但由于需求增加，上半年全球鎳市供需缺口為38,000噸。

　　全球報(bào)告的鎳庫(kù)存較去年同期大約下降27,000噸。Inco公司也預(yù)測(cè)今年全球鎳供應(yīng)將短缺3萬(wàn)噸。

　　另一方面，雖然不銹鋼價(jià)格也在上漲，但由于漲幅低于鎳價(jià)漲幅，不銹鋼企業(yè)面臨著較大成本壓力。近期，包括太鋼、張浦、青浦和寶新等在內(nèi)的國(guó)內(nèi)四家鋼廠一致決定從7月1日起將冷軋不銹鋼產(chǎn)量減少20％。去年中期時(shí)，鎳價(jià)也曾大幅上升，但之后不銹鋼企業(yè)聯(lián)合減產(chǎn)，使得鎳價(jià)出現(xiàn)大幅下滑。 

    維持對(duì)公司“中性－1”的投資評(píng)級(jí)

    考慮到鎳價(jià)的漲幅超過(guò)預(yù)期，我們已將2006年和2007年的鎳價(jià)預(yù)測(cè)由原來(lái)的168,000元/噸和145,000元/噸分別提高到190,000元/噸和180,000元/噸，調(diào)整幅度各為13.1％和24.1％。但今年以來(lái)，由于公司主導(dǎo)產(chǎn)品硫酸鎳價(jià)格漲幅較小，且嚴(yán)重滯后于鎳價(jià)漲幅，因此吉恩鎳業(yè)并未從鎳價(jià)的上漲中明顯獲益。我們已將公司2006年和2007年的每股盈利由前期的1.34元和1.21元分別下調(diào)至0.96元和1.19元，下調(diào)幅度各為28.4％和1.6％。

　　另外，公司主要在建項(xiàng)目的投產(chǎn)速度均低于預(yù)期，而集團(tuán)公司的資產(chǎn)注入年內(nèi)也將難以實(shí)現(xiàn)，短期公司的盈利增長(zhǎng)仍存在一定的不確定性。